Por: Axel Botte, etratega de Ostrum Asset Management, filial de Natixis IM

Las encuestas en EEUU apuntan a una victoria del candidato presidencial Joe Biden y a un amplio voto por el partido Demócrata. A pesar del continuo drama por el Brexit drama, la incertidumbre política disminuye lentamente en favor de los activos de riesgo, en detrimento del dólar y en menor medida, de los bonos del Tesoro.

Una ola azul se perfila

Las encuestas estadounidenses ahora predicen una victoria demócrata. Joe Biden se convertiría en el 46º presidente de EEUU y una oleada azul resultaría en un Senado liderado por los demócratas. La probabilidad de un estímulo fiscal antes de las elecciones parece remota, pero un Congreso Demócrata ciertamente facilitaría esta acción a partir de entonces. El programa de Joe Biden enfatiza la necesidad de inversión pública en educación, incluidas iniciativas para recortar los cobros de deudas a los egresados y la inversión en infraestructura verde financiada por impuestos más altos a las empresas y hogares con ingresos de más de 400,000 dólares al año.

Dicho esto, muchos economistas aún piden que se implementen estímulos fiscales lo antes posible. El período de transición en el congreso puede retrasar las acciones fiscales adicionales hasta febrero.

La misma evaluación de la Fed está en la misma línea. Lo más probable es que el Banco Central financie las necesidades adicionales de préstamos federales, pero es posible que no actúe de manera preventiva.

Robert Kaplan (quien en la última reunión del comité de mercado abierto de la Fed se opuso) incluso cuestiona la necesidad de una flexibilización monetaria dado el nivel prevaleciente de rendimiento en los mercados. La efectividad de una extensión de la duración de la compra de bonos es bastante incierta dada la propensión de los bancos a asignar exceso de liquidez a las tenencias de bonos del Tesoro. Además, la inversión residencial no necesita una sacudida a causa de tasas más bajas a largo plazo en esta coyuntura.

Otro giro en la operación continúa siendo una posibilidad remota. En la zona euro, la actividad del sector servicios se debilitó a raíz de nuevas restricciones sanitarias. El crecimiento en Francia, inicialmente previsto en 1% trimestral, podría resultar plano en el 4º trimestre. La inflación (-0.3% anual en septiembre) también promueve compras adicionales de bonos. En este contexto, los participantes del mercado ya apuestan por 400-500 mil millones de caballos de fuerza para el programa adicional del PEPP en el segundo semestre de 2021.

Además, el riesgo de ejecución del fondo de recuperación europeo de 750 mil millones es elevado. Su implementación práctica puede retrasarse hasta el segundo semestre del 2021. Asimismo, un acuerdo comercial entre el Reino Unido y la UE sigue siendo difícil de alcanzar antes de otra reunión de último recurso en Bruselas.

Los rendimientos de las notas T se mantienen estables en torno a 0.77%

Los mercados de bonos se corrigieron antes de estabilizarse en torno al 0.77% del rendimiento a 10 años. Las subastas de bonos de la semana pasada indicaron una participación de los operadores por encima del promedio y, por lo tanto, una demanda final de los inversionistas inferior al promedio. Las cuentas especulativas continúan acumulando posiciones cortas en futuros de bonos a largo plazo. Dicha tendencia, junto con una reversión del dólar, también refleja la renuencia de la Fed a involucrarse nuevamente en la Operación Twist (actualmente, las compras de la Fed no tienen sesgo de vencimiento en relación con los mercados, mientras que las tenencias con vencimiento se reinvierten proporcionalmente en las subastas). Esto justifica mantener la exposición a diferenciales de 10s30s. El aumento de los rendimientos se moderó a finales de la semana pasada, pero los límites de la inflación siguieron ampliándose. En vencimientos a 10 años, las tasas de inflación de equilibrio cotizan en cerca del 1.75%. Los TIPS a corto plazo con un punto de equilibrio en torno a los 130 puntos base, ofrecen valor ya que el consenso de proyecciones del CPI sigue siendo mucho más alto.

BCE: el PEPP probablemente va a prolongarse

En la zona euro, los Bunds se cotizan hacia el extremo inferior de su rango de varios meses a -0.55%. Los mercados están considerando una extensión del PEPP más allá de junio de 2021. Jens Weidmann también destacó la posibilidad de recortes a las tasas.

Por tanto, el débil crecimiento no se tradujo en mayores diferenciales soberanos. El diferencial de los OAT a 30 años (45 puntos base ante 90 puntos en el máximo de marzo) solo destaca la implacable búsqueda de rendimiento. Los BTP italianos cotizan cerca de las medias de 2020 y los bonos españoles están bien respaldados por la reducción en la oferta de bonos planeada para fin de año.

Paralelamente, continúa el repunte del crédito. Los diferenciales de grado de inversión rondan los 112 puntos base sobre los bonos.

La política monetaria y la necesidad de rendimientos han provocado compras finales por parte de los inversionistas que se han ralentizado hacia el cierre del trimestre. Los bonos subordinados del sector financiero, telecomunicaciones y cíclico, incluidos los bienes capitales y el sector automotriz se desempeñaron mejor que el promedio del mercado la semana pasada. El alto rendimiento se contrajo incluso más abruptamente. El diferencial promedio en los bonos de grado especulativo se contrajo por 41 puntos base en EEUU y 20 puntos base en la zona euro. El aumento en el número de bancarrotas en EEUU tiene poco impacto en el sentimiento de los inversionistas en alto rendimiento.

Inicio de la temporada de reportes de resultados en EEUU

Los reportes trimestrales de ganancias empezaron esta semana, con los reportes bancarios en la agenda. Los ajustes al alza antes de la temporada de reporte de ganancias han sido la norma en el índice S&P 500 y Nasdaq. El nivel esperado de utilidades es mucho más bajo para las empresas Russell 2000 incluso cuando ya se considera una posible victoria arrasadora como un factor relativamente positivo para las acciones de baja capitalización de EEUU. La dinámica de los precios es asombrosa con múltiples brechas y más elevada en el S&P 500.

Además, el riesgo de un esfuerzo demócrata para combatir monopolios absolutos en el sector tecnología ya se ha considerado. A su vez, los bancos europeos han dado señales de vida la semana pasada, aunque el desempeño de las acciones bancarias aún está a la baja en un 40% en el 2020. La consolidación en todo el panorama bancario europeo deberá acelerarse.