Por el equipo de deuda de mercados emergentes de Loomis Sayles, filial de Natixis IM.
A inversionistas de todo tipo los tomó por sorpresa la crisis del COVID-19. Los inversionistas en deuda de Mercados Emergentes, familiarizados con la volatilidad y las oportunidades que pueden representar las dislocaciones del mercado, han evaluado las asignaciones de los portafolios ante el cambio en las valoraciones.
Con base en nuestras perspectivas, creemos que el sector de deuda corporativa en USD en mercados emergentes continúa representando prospectos atractivos. Para ayudar a distinguir oportunidades con respecto al riesgo, presentamos 5 puntos de vista sobre la deuda de mercados emergentes:
- Grado de apalancamiento
- Exposición a deuda en US
- Perspectiva de impago
- Valoración
- Asignación a deuda de ME
Apalancamiento
Si se compara con el perfil de apalancamiento de sus contrapartes en Estados Unidos, las corporaciones de mercados emergentes parecen estar sobre un terreno más firme. Después de la caída de las materias primas en 2015 y 1016, las corporaciones de mercados emergentes relacionadas con los sectores de petróleo y gas, metales y minería, llevaron a cabo esfuerzos generalizados para reducir su endeudamiento. Al mismo tiempo, el gobierno chino adoptó medidas y políticas dirigidas a reducir el apalancamiento dentro de su sistema corporativo. Como resultado, percibimos que las corporaciones de mercados emergentes están bien posicionadas para soportar la crisis del COVID-19.
El peso de la deuda en USD
Creemos que la mayoría de los emisores de deuda corporativa de mercados emergentes que tienen acceso a mercados de financiamiento de deuda en EEUU han aprendido la lección de las crisis de divisas del pasado. La mayoría tienen ya sea coberturas naturales via ganancias en divisas duras (ej. Exportadores de materias primas) o coberturas financieras. Garantizar que los bonos cuentan con cobertura apropiada es un pilar clave del proceso de investigación crediticia de Loomis Sayles. Para el mercado en general, detectamos algunos emisores con baja calificación que son vulnerables a pérdida de divisas, pero no esperamos que los desfases del tipo de cambio provoquen un alza en los impagos.
Perspectiva de impagos
Si bien las expectativas de la tasa de impagos del 2020 se han ajustado al alza desde 2.4% a 4.8%, esta tasa está por debajo del máximo más reciente de 5.1 % en 2016. Esperamos que la resiliencia de las variables del crédito, las actividades antes del financiamiento y el ejercicio de una gestión proactiva de los pasivos ayude a mitigar las tasas de impago en MEs. Cabe destacar que a diferencia de aquellas en mercados desarrollados, la mayoría de las compañías de petróleo y gas en ME tienen grado de inversión con propiedad parcial gubernamental. Notablemente, muchos emisores de deuda corporativa de ME tienen acceso a mercados de financiamiento locales. Esto es especialmente importante para emisores chinos que podrían encontrar canales de financiamiento más flexibles durante este periodo de estrés global en las finanzas.
Valoraciones
Debido a la presión de las calificaciones crediticias y la preocupación por el aumento en la tasa de impagos, el entorno en la inversión podría estar presenciando que la certidumbre se transforma en oportunidad. Creemos que las valoraciones son atractivas. El diferencial global del COVID-19 resultó en una amplia reapreciación general del riesgo crediticio de los ME. Al 8 de mayo de 2020, el diferencial ajustado a opciones (OAS) del índice J.P. Morgan de Bonos Corporativos de Mercados Emergentes alcanzó aproximadamente 223 puntos base más que al inicio del año.
Al examinar la relación entre los diferenciales y las calificaciones, vemos que los niveles del diferencial ofrecen un amplio margen para rebajas adicionales de la calificación crediticia. Esto es especialmente cierto si consideramos el número de rebajas que ya se han materializado. En marzo y abril, la aceleración de las rebajas en la calificación volvió a la tendencia negativa, y se aproxima a la trayectoria previamente observada en la recesión de las materias primas del 2016.
Debido a las valoraciones actuales, el potencial para rebajas adicionales a la calificación está, en nuestra opinión, ya descontado por el mercado ya que el índice OAS (★) refleja una calificación BB. Para muchas empresas, ventas forzadas y presiones técnicas han conducido a dislocaciones en el precio de los bonos que podrían ofrecer a los inversionistas oportunidades de inversión atractivas.
Conservar las asignaciones a Deuda Corporativa en USD de M
Si bien reconocemos que la incertidumbre es incómoda, la deuda de mercados emergentes ofrece distintas características para un portafolio en general. Su tendencia a generar una parte significativa de retornos durante periodos de recuperación que suceden a agudas dislocaciones del mercado es crucial. El típico “colchón” de rendimiento de los mercados emergentes tiene el potencial de convertirse en un amortiguador adicional ya sea para absorber la ampliación adicional del diferencial o generar retornos elevados si los niveles del diferencial permanecen sin cambios.
Mantenerse invertido durante un horizonte largo ha generado sus recompensas y no creemos qué este momento vaya a ser diferente. Históricamente, en los años que siguieron a importantes impactos económicos, los retornos de los ME excedieron a aquellos de las corporaciones con grado de inversión en EEUU o a los bonos del Tesoro. En otras palabras, a la vez que el ciclo se trasladaba de una fase a otra -desaceleración a recuperación y reparación crediticia- el retorno de los mercados emergentes superó significativamente aquellos referenciales con mejores calificaciones.
Cabe destacar que aquellos inversionistas qué migraron a estrategias más conservadoras durante un periodo de recuperación se perdieron de retornos potenciales sin reducir materialmente la volatilidad de largo plazo. El resultado no solamente fue un retorno no solo más bajo, sino también ajustado al riesgo, que si se hubieran quedado invertidos en mercados emergentes.
En la gráfica, comparamos un portafolio consistentemente invertido en corporaciones de ME con un portafolio rebalanceado con grado de inversión de EEUU después de cada choque del mercado, y después reequilibrado de nuevo a ME luego de un año. Observe que tal estrategia de asignación mayormente se perdió de la recuperación de MEs. Creemos que una consistente asignación a deuda corporativa de ME ofrece retornos atractivos ajustados al riesgo versus otras alternativas conforme al momento específico del mercado.
Conclusión
El crédito corporativo de ME conlleva un conjunto distinto de características para un portafolio. Desde nuestra perspectiva, continúa representando una atractiva oportunidad de inversión. Por supuesto, analizar los fundamentales y determinar acertadamente los riesgos relativos a las ganancias potenciales sigue siendo crucial.