Evaluando los escenarios de riesgo

Artículo de Esty Dwek, Jefa de estrategia Global de mercados de Natixis IM

Venta masiva. Repunte. ¿Qué sigue?

A medida que Avanza el presente rally y nuestra perspectiva se vuelve más constructiva, vale la pena evaluar los futuros escenarios de riesgo.  

Segunda oleada 

Uno de los mayores temores de los mercados es una segunda ola de casos de COVID y, en particular, un segundo confinamiento, que detendría nuevamente la actividad económica y destruiría la recién iniciada recuperación. Sin embargo, creemos que esto es poco probable, al menos por el momento.

Pero más importante es que, si bien se presta mucha atención a los números de casos, la métrica clave son las hospitalizaciones. De hecho, los números de casos pueden variar por muchas razones, ya sea pruebas, grupos específicos u otros. Pero la razón principal del confinamiento fue aplanar la curva y garantizar que nuestros sistemas de atención médica pudieran hacer frente a los casos más críticos. La mayoría de los países desarrollados parecen haber tenido éxito en esto y, a pesar de la reapertura, las hospitalizaciones no están subiendo bruscamente. Es posible un cierto aumento de casos y no debería ser sorprendente, pero mientras esto siga siendo manejable, no hay razón para renovar los bloqueos.

El Retorno del Riesgo Geopolítico

Los riesgos geopolíticos han vuelto a la palestra, comenzando con un aumento en las tensiones entre Estados Unidos y China, provocado por las acusaciones por ser causantes del COVID y la Ley de Seguridad Nacional para Hong Kong, que rápidamente se trasladó a la relación comercial. Si bien es probable que estas tensiones sigan latentes tras bambalinas al menos hasta las elecciones de Estados Unidos, particularmente con el intento de Biden de “sacar de quicio” al presidente Trump, creemos que continuará habiendo más ladridos que mordidas. La economía de Estados Unidos es frágil y añadir aranceles o poner en peligro la recuperación no tiene mucho sentido antes de noviembre. Aparentar firmeza contra China podría atraer votos, pero la mano dura es una posición mucho más arriesgada.

A medida que se aproxime noviembre, las elecciones estadounidenses seguirán ocupando los titulares, y los inversionistas deberán evaluar qué candidato demostrará ser más favorable con los mercados. Los republicanos generalmente son vistos como más amigables con los negocios, pero cuatro años más de guerras comerciales sin reelección para frenar a Trump pueden parecer aterradores. Al mismo tiempo, una presidencia de Biden podría conducir a impuestos más altos, lo que también preocuparía a los mercados. En nuestra opinión, es de esperar una mayor volatilidad a medida que se acerca el tiempo, especialmente debido a que las encuestas han demostrado ser poco confiables recientemente, pero no debería conducir a una venta masiva.

Finalmente, como telón de fondo, las relaciones comerciales posteriores al Brexit entre Europa y el Reino Unido aún no se resuelven. Con la fecha límite para extender el período de transición más allá de diciembre de 2020 a tan solo unas cuantas semanas, y la poca probabilidad de que el Reino Unido solicite una prórroga, es probable que persista el riesgo de un “Brexit duro”. No exceptuamos un acuerdo comercial integral para fin de año, pero es probable que se logren suficientes acuerdos en áreas estratégicas para permitir el inicio de una etapa post Brexit y de todos modos, negociar un acuerdo más amplio. Y dado lo mal que el Reino Unido ha manejado la pandemia, es probable que los riesgos se desvíen hacia el lado del Reino Unido en lugar del lado europeo, que (finalmente) aprovechó la oportunidad de esta crisis para tomar medidas hacia una mayor cooperación e integración.

Daños y Consecuencias desconocidas

Si bien los mercados lideran los datos económicos y ya están enfocados en la recuperación del crecimiento y en 2021, todavía no sabemos el alcance del daño de la crisis. De hecho, se espera que las bancarrotas aumenten e incluso a medida que reabrimos, no sabemos cuántas empresas demostrarán ser viables con las medidas de distanciamiento social en curso. El primer riesgo es para el consumo, ya que el alto desempleo persistente podría conducir a un menor gasto, aunque nunca subestimaríamos al consumidor estadounidense y los indicios iniciales muestran que el gasto se recuperará a medida que volvamos a la normalidad.

El efecto indirecto de las quiebras en los mercados de deuda debe monitorearse, ya que se espera que los impagos alcancen casi el 10% en el alto rendimiento de Estados Unidos. Creemos que los bancos centrales se esforzarán para garantizar que evitemos los peores escenarios en el segmento crediticio, pero seguimos siendo más cautelosos con el alto rendimiento debido a que persisten los riesgos. Por supuesto, se pueden identificar oportunidades selectivas, pero una asignación más amplia parece algo riesgosa por ahora. 

Además, existe el riesgo de que se formen burbujas, ya que las valoraciones han aumentado considerablemente con el repunte del mercado, ciertas regiones han alcanzado máximos históricos y es probable que los flujos continúen dada la cantidad de liquidez que los bancos centrales están inyectando a nivel mundial. Ya que las burbujas han sido una preocupación de los bancos centrales en el pasado, ¿los veremos reaccionar para evitarlas en el contexto actual? Jerome Powell respondió a esto decisivamente, ya que a la Fed no le preocupan las burbujas, y se enfoca en el continuo y elevado desempleo. Eso no quiere decir que una burbuja no podría estallar, pero la Fed no actuará para contener el rendimiento.

La liquidez ilimitada también está aumentando el miedo a la inflación, pero gran parte del estímulo hasta ahora ha sido en forma de ingresos para aliviar o reemplazar y la velocidad del dinero sigue siendo baja, lo que sugiere por el momento una pequeña presión inflacionaria. La pérdida de productividad debido a las nuevas medidas de seguridad podría generar mayores costos para el consumidor y la repatriación de industrias estratégicas también podría generar una mayor inflación a largo plazo, aunque ninguno de estos casos parece inminente.

Riesgo de una decepción

El riesgo que más nos preocupa más es el de una decepción. De hecho, los mercados consideran una recuperación en forma de V perfecta, que es poco probable que se materialice sin dificultades. A medida que nos acercamos a la difusión de datos y a la temporada de reportes de ganancias al 2º trimestre, existe el riesgo de que los resultados sean decepcionantes. Hasta ahora, en EEUU en particular, los datos han sorprendido positivamente, llevando a los índices económicos a niveles récord, pero a medida que se reabre la economía y aumenten las expectativas, es posible que los datos no sean lo suficientemente fuertes como para soportar a las expectativas actuales del mercado.

De hecho, cuando Powell hizo una evaluación aleccionadora de las perspectivas de recuperación, los mercados se vendieron bruscamente. Sin embargo, la actividad comenzó nuevamente en mayo. Sí, la recuperación será escalonada y gradual, y llevará mucho tiempo volver a los niveles anteriores a la crisis, pero la mayoría de las principales economías parecen estar en camino. Como tal, lo peor probablemente haya quedado atrás.

A medida que avanza el verano, las ganancias del 2º trimestre podrían mostrarnos un trimestre sombrío que muchos hubieran preferido olvidar. Como tal, creemos que es probable una mayor volatilidad, así como ajustes del mercado.

Dicho esto, la desventaja parece ser más limitada ahora, ya que todavía hay mucho efectivo en los márgenes, la mayoría de los inversionistas se perdieron del avance y el consenso sigue siendo relativamente bajista. Esto no quiere decir que esperamos que los mercados continúen avanzando en línea ascendente, pero creemos que es poco probable que veamos una venta masiva o que volvamos a experimentar los mínimos de marzo.

Conclusión

Creemos que es demasiado pronto para volverse demasiado agresivos y no nos gusta la idea de perseguir al rally, pero intentaremos aprovechar estas oportunidades para construir posiciones para el más largo plazo. En efecto, si bien gran parte de los escenarios de riesgo abundan, no esperamos que obstaculicen el rally. Dicho esto, los mercados ya están descontando gran parte de las nuevas noticias esperadas, y podríamos necesitar incluso más sorpresas alcistas para un próximo avance significativo. 

Mientras tanto, creemos que la rotación hacia los activos europeos y sectores de valor pueden continuar en el corto plazo. Y continuamos comprando lo que compran los bancos centrales –crédito, con una preferencia por el grado de inversión.

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