Por Esty Dwek, Jefa de Estrategia Global de Mercados
- La mejora en la situación sanitaria y el flujo de datos económicos sólidos han revivido las operaciones reflacionarias
- Los rendimientos de los bonos a largo plazo han escalado, influyendo en costosas acciones de crecimiento y beneficiando a los cíclicos más baratos
- Mantenemos una postura constructiva y anticipamos “compras” en caso de correcciones mientras que los fundamentales subyacentes sigan siendo un soporte
Panorama Macroeconómico
- Los reportes de datos económicos continúan superando las expectativas. En EEUU, la economía agregó 379,000 nuevos puestos de trabajo más a lo esperado (se esperaban +170,000) y el Indice PMI de la manufactura alcanzó el nivel más alto en tres años. En Europa, los datos han demostrado algo de resiliencia a pesar de seguir siendo débiles debido a la extensión de las medidas de confinamiento, aunque algunos países están comenzando a considerar planes de reapertura. El crecimiento chino sigue siendo fuerte, aunque los recientes reportes mostraron una desaceleración con respecto al ritmo de la recuperación del año pasado, principalmente debido a la reducción de políticas de apoyo, ya que las autoridades buscan evitar los excesos de 2009.
- El frente de la salud ha seguido mejorando, especialmente en EEUU y Reino Unido, ya que los nuevos casos, las hospitalizaciones y tasas de mortalidad han disminuido constantemente. El proceso de vacunación continúa avanzando y es probable que se acelere aún más a medida que estén disponibles otras vacunas aprobadas recientemente. Además de Israel, que ya ha administrado al menos una dosis a (casi) toda su población, destacan Reino Unido y Estados Unidos, habiendo administrado al menos una dosis a más del 34% y 27% de sus respectivas poblaciones. Por su parte, Europa todavía está muy rezagada, aunque sigue alcanzando a sus contrapartes. Sin embargo, la situación en el Viejo Continente es aún frágil, ya que el resurgimiento de nuevos casos en Italia tras la reciente reapertura advierte contra un levantamiento de las restricciones demasiado pronto.
- En Estados Unidos, el Senado aprobó el Plan de Rescate del presidente Biden con valor de 1.9 billones de dólares durante el fin de semana, y se espera que la Cámara apruebe la iniciativa de forma inminente. Este paquete se centra más en las clases media y baja de EEUU y menos en las empresas que los paquetes del año pasado. El proyecto de ley incluye nuevos cheques de 1,400 dólares, aunque se dirigen a un límite de ingresos más bajo y una extensión de los beneficios por desempleo. Sin embargo, se descarta el aumento al salario mínimo.
- Ante este contexto de mejoría, los inversionistas están cada vez más preocupados porque una rápida aceleración de la actividad pueda desencadenar mayor inflación. Sí, es probable que la inflación aumente a corto plazo debido a los efectos de base en comparación con los confinamientos globales del año pasado, los cuellos de botella de las cadenas de suministro y los precios más altos de la energía. Sin embargo, si bien la demanda contraída será abundante, no creemos que una inflación alta se prolongue dado el desempleo aún elevado y la holgura en la economía por el lado de los servicios. Como tal, esperamos que la Fed analice cualquier alza en la inflación en los próximos meses, considerándolo “transitorio”, y mantenga su política actual a lo largo de 2021.
- Sin embargo, el reciente aumento de las expectativas de inflación y la consiguiente alza en los rendimientos soberanos no han pasado desapercibidos para los bancos centrales. Si bien esperamos una intervención verbal solo por ahora, es probable que el Banco Central Europeo rebaje las tasas en su reunión de esta semana, ya que Christine Lagarde ha comentado la medida recientemente. Asimismo, es probable que Powell comente con más firmeza acerca del reciente movimiento en los rendimientos, ya que el entorno se ha vuelto muy volátil y desordenado en semanas recientes. Dicho esto, se espera que ninguno de los bancos centrales reaccione en este momento, aunque es posible que se aborde una “Operación Twist” en la Reserva Federal.
- Durante la reunión de la OPEP+ la semana pasada, los miembros acordaron mantener los recortes actuales al suministro a pesar del continuo aumento de los precios del petróleo, y Arabia Saudita mantuvo sin cambios su recorte voluntario a la producción. Los precios del Brent subieron por encima de los 71 dólares por barril y el WTI a casi 68 dólares por barril después de que una instalación de energía saudita fuera atacada este domingo. Sin embargo, como la producción no se vio afectada, los precios volvieron a bajar a 68 dólares por barril en el Brent y a 65 dlls por barril el WTI desde entonces.
- El dólar, calculado por el índice DXY, se ha fortalecido ante el alza de los rendimientos reales y cierra cotizando por encima de su promedio a 100 días. En efecto, con el aumento de las tasas reales más rápido en EEUU que en otras partes, el dólar ha encontrado apoyo. Por otro lado, el alza de los rendimientos reales ha castigado severamente al oro, que ha caído más de 2.6% del mes a la fecha. Sin embargo, creemos que esta baja será limitada, y esperamos que su demanda mejore con la reapertura de las economías emergentes.
Perspectiva de Mercados
- Los bonos soberanos de países desarrollados se han vendido masivamente debido a que los rendimientos a largo plazo se dispararon, impulsados por un aumento en las expectativas de crecimiento e inflación. Esto ha conducido a una aceleración de la rotación hacia los cíclicos y ha afectado a las acciones de crecimiento al aumentar el descuento sobre ganancias futuras. El movimiento en los rendimientos fue liderado por EEUU, aunque otras regiones lo imitaron, pero en menor medida. En Europa, en semanas recientes, los rendimientos soberanos subyacentes detuvieron su alza y se mantuvieron relativamente tranquilos en comparación con EEUU, lo que refleja una reapertura más lenta y, por tanto, perspectivas de crecimiento más sombrías.
- El rendimiento del bono estadounidense a 10 años subió por encima del 1.6% antes de retroceder hasta 1.55% y la curva de rendimiento se ha empinado a 144 puntos base (más de + 100 pb en lo que va del año), su margen más amplio desde julio de 2015. Si bien el movimiento ha sido rápido, es su volatilidad reciente lo que es más preocupante y podría conducir a la Fed a reaccionar si esta rebeldía continúa siendo rebelde. Si bien creemos que es probable que ya se haya descontado casi todo el movimiento, los rendimientos pueden sobrepasarse, y reducimos aún más la duración con una continua preferencia por el riesgo crediticio sobre el de duración.
- Hasta ahora, los diferenciales de crédito han logrado absorber mayores rendimientos. Los spreads del grado de inversión y alto rendimiento estadounidenses se han contraído en 4 pb, el diferencial del grado de inversión europeo se mantuvo plano mientras que el diferencial del alto rendimiento cayó 4 pb. Grado de inversión y alto rendimiento CEMBI cayeron 10 pb y 20 pb respectivamente. La mayor duración de los índices de grado de inversión y los diferenciales muy ajustados sugieren menos espacio para absorber tasas más altas que el alto rendimiento, aunque seguimos siendo selectivos ya que persiste el riesgo de impago. Además, vemos oportunidades en la deuda corporativa de mercados emergentes en divisas duras, ya que el carry es atractivo y hay más margen para la compresión de los diferenciales, así como para la absorción de mayores rendimientos de los bonos del Tesoro.
- En los mercados de renta variable, las operaciones reflacionarias se han acelerado como resultado del movimiento en los rendimientos. Los sectores de renta variable más caros y aquellos que son más sensibles a la duración, como Tecnología, Servicios Públicos y Salud, se han visto afectados. Los sectores expuestos a la reapertura y que se benefician del alza en los rendimientos, como finanzas, energía y comercio minorista, se han desempeñado bien. La renta variable europea se ha beneficiado de una mayor inclinación hacia el valor y, por tanto, ha registrado un rendimiento positivo. Este fue particularmente el caso de Reino Unido (a pesar de la apreciación de la libra esterlina). Por el contrario, Estados Unidos, y en particular las acciones de tecnología, se han resentido. En este contexto, seguimos favoreciendo cíclicos como el financiero y regiones como Europa y Japón, que tienen más tendencia al valor.
- En general, seguimos siendo constructivos y buscaríamos comprar en caso de una corrección más pronunciada, ya que todavía hay mucho potencial alcista para los activos de riesgo gracias al lanzamiento de vacunas y el estímulo fiscal, que deberán respaldar al crecimiento y las ganancias.