Recientemente y como se esperaba, la Reserva Federal elevó su rango objetivo para la tasa de fondos federales en 75 puntos base a 2.25%-2.5%, con la alta inflación como su principal preocupación. Un mercado laboral fuerte respaldó el tono agresivo en general de la conferencia de prensa; aunque fue notoria la desaceleración del impulso económico. Desde la crucial reunión del FOMC de septiembre en que la Fed pudo decidir frenar las subidas de tasas, a continuación, algunas consideraciones durante este periodo de ocho semanas.

Más Cerca del estimado de la Fed que de una tasa neutral^[1]

El segundo aumento consecutivo de 75 puntos base realizado durante la última reunión del FOMC acercó la tasa de política monetaria a la estimación de los bancos centrales de una tasa neutral para la economía de EEUU, lo cual no es observable pero se evalúa en el rango de 2.5% a 2.75%. De hecho, la política monetaria de EEUU sigue siendo acomodaticia con respecto a esta medida de tasa neutral. El presidente de la Fed, Jerome Powell, reconoció esta vez que la perspectiva de crecimiento se estaba deteriorando, citando la desaceleración del gasto de los consumidores y las empresas. Sin embargo, afirmó que el FOMC quisiera ver algunos meses de alivio en las presiones inflacionarias antes de frenar el endurecimiento de la política. Como tal, se sugieren aumentos a las tasas adicionales en las próximas reuniones debido a que el mercado laboral aún está ajustado, lo que contribuye a respaldar la presión de los precios. En general, el FOMC continúa dando prioridad a la inflación sobre el crecimiento, ya que la declaración de Powell restó importancia a la desaceleración de la actividad. Como recordatorio, en el último reporte de proyecciones económicas, publicado en junio, la proyección promedio de los participantes del FOMC para la tasa de fondos federales fue de 3.4 % y 3.8 % para 2022 y 2023, respectivamente (Figura 1). Esto significa que hace solo seis semanas, los tomadores de decisiones pensaban que la tasa de la política monetaria debería subir unos 90 puntos base por encima de su nivel neutral a terreno restrictivo para poder estabilizar los precios. En este sentido, Powell expresó su confianza en que la demanda continuará por encima de la oferta y que las tasas de política deberán moverse al menos a un territorio “moderadamente” restrictivo.

Hacia una proyección más débil

Abandonar la proyección parece ser la “nueva normalidad”. De hecho, después de que el BCE hiciera esto en su última reunión de política monetaria, el presidente Powell anunció que la Fed ya no proporcionará una orientación clara sobre las próximas subidas de tasas y, en cambio, adoptará un enfoque caso por caso. Al igual que el BCE, este movimiento probablemente se explique por la naturaleza atípica del ciclo económico que atravesamos. Desde marzo de 2020, la volatilidad del ciclo económico se ha mantenido históricamente elevada, lo que ha aumentado la dependencia de los bancos centrales a los datos económicos entrantes. Powell afirmó que después de los aumentos anticipados a las tasas, el FOMC debe evaluar las decisiones sobre las tasas de interés con un mayor grado de flexibilidad. Esto empieza al evitar estar condicionado a movimientos previamente esperados y adoptando progresivamente una postura de “esperar a ver los datos”. Sin embargo, Powell proporcionó una idea de cómo el FOMC podría comenzar a pensar en el futuro inmediato. Mencionó que una “desaceleración” en las alzas sería apropiada “en algún momento”, lo que, aunque es bastante vago, sonó algo más moderado. De hecho, desencadenó un repunte generalizado, ya que los mercados ya descontaban una ruta menos agresiva para al alza a las tasas. No obstante, dependiendo de los datos entrantes, quedaba “otro aumento inusualmente grande” para septiembre. Al final, creemos que si bien esta nueva postura parece una estrategia sana que incrementa la incertidumbre general y, en consecuencia, la volatilidad. Los datos económicos reportados hasta el 21 de septiembre serán de notable importancia para calcular lo que hará el FOMC.

Qué esperar para el otoño

Antes de la próxima reunión del FOMC en septiembre, se emitirán dos reportes más sobre el IPC y el empleo, y vale la pena considerar que ambos nos han sorprendido constantemente al alza. Además, los responsables de las políticas suelen usar al Simposio de Política Económica en Jackson Hole (25-27 de agosto) como un evento intermedio importante para guiar las expectativas del mercado.

Figura 1: Tasa Esperada para los Fondos de la Fed – Mercado vs. Dot Plot

(Fuentes: Bloomberg & NIM Solutions) 

Dada la creciente evidencia de que el crecimiento económico se está desacelerando y la probable persistencia de la Fed en combatir a la inflación, vemos que los mercados se están volviendo progresivamente más posicionados para una recesión. De hecho, ya hemos visto un descenso material en las expectativas de alzas a las tasas durante semanas recientes (Figura 1). Es decir, hemos visto a los activos de larga duración desempeñarse mejor que los de corta duración, incluyendo el grado de inversión ante el alto rendimiento. Nuestro escenario principal anticipa otra alza de 75 puntos base en septiembre ya que la Fed prefiere arriesgarse a inducir una recesión más o menos pronunciada para aliviar el restrictivo mercado laboral que tener que lidiar con un entorno de estanflación mucho más costoso.

Entre tanto, los mercados probablemente apostarán contra dichos aumentos tan altos a las tasas y así, apostarán en contra de la Fed. La curva de rendimiento deberá invertirse aún más a la vez que el extremo más largo continúa descontando una actividad económica más lenta y volatilidad en el mercado de renta fija probablemente siga siendo elevada si no es que t incrementa en los próximos meses. Desde junio, la Fed ha dejado un máximo de USD 47.5 mil millones en bonos del Tesoro y valores respaldados por hipotecas vencer cada mes como parte de su proceso de ajuste cuantitativo (QT). En septiembre, la Fed se apresta a incrementar el ritmo a un máximo de USD 95 mil millones al mes, o aproximadamente USD 1 billón al año. Esto sería casi el doble que durante el primer intento de QT entre el 2017 y 2019, que debió ser frenado en septiembre de 2019 debido a problemas de liquidez en el mercado de recompra. 

^[1] The neutral rate is the theoretical federal funds rate at which the stance of Federal Reserve monetary policy is neither accommodative nor restrictive. It is in line with the short-term real interest rate consistent with the economy maintaining full employment with associated price stability (Source Fed of Dallas –  Speeches by Robert S. Kaplan, 2018).