Por Axel Botte, Estratega global de Ostrum Asset management, filial de Natixis IM
Los valores del Tesoro Protegidos contra la Inflación (TIPS, por sus siglas en inglés) y la renta variable están aparentemente considerando un periodo prolongado de política monetaria acomodaticia.
Janet Yellen sacudió a los mercados al señalar el riego de tasas más elevadas antes de hace una oportuna declaración correctiva al día siguiente que desactivó una caída veloz de 2% en el índice S&P 500 a mediados de semana.
En tanto, la Fed, en un nuevo brote de esquizofrenia, inyectó también su dosis bianual de advertencias en contra de los riesgos a la estabilidad financiera asociados con los niveles de valoración de activos. La Fed no es el único banco central que experimenta vaivenes en los mercados financieros. El respaldo del entorno monetario global se está volviendo gradualmente menor, pero la narrativa de la cautela se mantiene.
El Banco de Inglaterra dejó sin cambios a la facilidad de compra de activos (APF, por sus siglas en inglés) en £ 875 mil millones a la vez que redujo sus compras semanales de bonos de £ 1 mil millones a £ 3.4 mil millones, asegurando una salida suave del programa de estímulos cuantitativos (QE) en el 4º trimestre.
El Banco Central Europeo está tratando de preparar a los mercados financieros para una reducción del programa PEPP en junio a la vez que indica un desbalance potencial vía un incremento en el programa de compra de activos (APP) actualmente fijado en € 20 mil millones al mes.
Las encuestas continúan presentando un entorno solido de crecimiento. Los índices ISM se mantuvieron por encima de 60 en abril. El retraso en los pedidos va a asegurar un alto nivel de producción para los próximos meses ya que los niveles de inventario son bajos. Sin embargo, las presiones en las cadenas de logística y el aumento de los precios de las materias primas se incrementan.
Es justo afirmar que el crecimiento de EEUU está limitado principalmente por factores de la oferta. Esto es crucial para determinar el estímulo apropiado. Debido al persistente balance de poderes en el Congreso, está surgiendo un consenso para un aumento de la tasa fiscal corporativa del 25% en vez del 28% propuesto por la administración de Biden. En cuanto a la iniciativa de estímulos para los hogares, los créditos al impuesto sobre la renta y el acceso a la educación parecen cruciales. Pero en efecto, las dificultades para la contratación se acumulan. La oferta de personal capacitado es escasa en toda una gama de industrias. Las transferencias elevadas de ingresos federales podrían en efecto haber incrementado las reservas salariales de los trabajadores menos calificados. Los subsidios federales al desempleo por $ 300 dólares expiran en septiembre. Estos efectos friccionales y las fuertes tendencias demográficas todavía influyen en la participación. El dato más reciente del empleo denota todos los indicadores económicos. El ajuste estacional elimina los 823,000 nuevos empleos creados en abril y la cifra ajustada temporalmente de 266,000 y por tanto parece cuestionable. La tasa de desempleo se elevó a 6.1%. En la zona euro, los PMIs son alentadores en torno a las perspectivas de una recuperación económica. El índice de China para los Servicios Caixin PMI (56.3) también es alentador en cuanto al desempeño de las exportaciones. El superávit comercial de China alcanzó los US $ 42 mil millones en abril.
La sorpresa negativa en el empleo de EEUU ha detonado un brote de extrema volatilidad. El pagaré de EEUU a 10 años inmediatamente sobrepasó el umbral de 1.50 % como una reacción a la publicación del reporte NFP antes de elevarse de nuevo hacia el 1.57% al cierre semanal. Cualquier desaceleración en la presente recuperación del empleo ayudará a mantener la actual política monetaria. Debido a lo anterior, el bono a 5 años se ha desacelerado a 0.74% y el diferencial de la curva 5s30s se inclinó considerablemente. Además, el Tesoro de EEUU ha dado a conocer su programa de refinanciamiento para el trimestre actual. El tamaño de las emisiones mensuales se mantendrá sin cambios para los bonos nominales (2 a 30 años). Sin embargo, la sólida demanda de TIPS está animando al Tesoro de EEUU a gradualmente incrementar sus préstamos indexados en US $ 1 mil millones cada mes. La emisión total de TIPS este año se incrementará de US $ 10 mil millones a $ 20 mil millones en comparación con el 2020. El pronóstico del flujo de efectivo a finales de julio muestra activos por US $ 450 mil millones. Esto es importante ya que la suspension del techo de la deuda llegará a su fin el 31 de julio. El Tesoro de EEUU anticipa una nueva suspensión o un incremento del techo, pero esta limitante va a influir en los debates del Congreso, así como en la dinámica de las notas T. La demanda de TIPS se ve impulsada por el aumento en las materias primas, lo cual contrasta con la negativa de la Fed ante la realidad de la inflación. El rendimiento real en el TIPS a 10 años por tanto se hundió 14 puntos base durante la pasada semana. En la zona euro, los fallos en la comunicación del Banco Central Europeo están causando una mayor volatilidad en el Bund. El crédito alemán anda en torno al -0.20%. La deuda periférica está absorbiendo un poco más de dificultad de un mercado primario ofertado en España, especialmente debido a que una licencia del BTP a 30 años parece estar en el horizonte en las próximas semanas. El diferencial italiano a 10 años es de 119 puntos base. El deterioro en los déficits y la inminente competencia de las emisiones europeas también influye en el OAT (+ 3bp).
El mercado de crédito europeo ha demostrado ser resiliente a la volatilidad del rendimiento de los bonos. Los flujos van mejorando tanto en el grado de inversión de EEUU como en el europeo. La presión al alza en los bonos periféricos soberanos favorece a las reasignaciones en crédito Corporativo, donde los diferenciales han sido bastante estables desde el inicio del año. Las emisiones del mercado primario repuntaron después del periodo de reporte de ganancias. Las recientes emisiones están siendo bien recibidas por los inversionistas en alto rendimiento. Los valores híbridos se desempeñaron a niveles menores a lo esperado debido a los altos niveles en las valoraciones. Los índices sintéticos, que usualmente reaccionan rápido a la volatilidad en la renta variable, continúan moviéndose en un rango estrecho. El índice iTraxx Crossover cotiza en torno a los 250 puntos base. La demanda de los inversionistas por el alto rendimiento sigue siendo fuerte a pesar de una emisión total que excede el 60% en un año récord 2020 (€ 102 mil millones). El tema de la compression se está debilitando.
Las noticias negativas en torno a las cifras del empleo en EEUU en abril prolongan este favorable entorno de liquidez, por lo que las recompras de contratos de pagarés T se acompañan de posiciones a largo plazo en futuros del Nasdaq. El aumento de las utilidades obviamente respalda la calificación, pero esta sensibilidad a las tasas de interés parece anormalmente alta actualmente. Las ganancias de los bancos de EEUU y empresas de materias primas se duplicaron a una base anual. El riesgo de eliminar la patente de las vacunas Covid influye en el sector sanitario.
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